早上好！非常地荣幸，今天我们希望可以讨论一下债券市场成功的关键因素。从不同地区的债券市场发展和经验来进一步看一下，一个成功的债券市场需要具备的什么样的因素。

　　从这个图里可以看到，各地区债券市场存量，发达国家庞大的债券存量对于成熟的资本市场有完善的监管、法律环境，发展中国家的资本市场比较依赖于国内融资，而忽视了国际资本的吸引。同时，发展中国家也非常地依赖银行间贷款及股权融资，而往往不是债券融资。一个成熟的债券市场，会提供融资渠道，也吸引庞大的国际资本。发达国家的债券存量，我们看这个图表，接近他们GDP的两倍。相比发展中国家的债券存量，远远小于GDP规模。

　　虽然我们应当注意到过高杠杆的比例会带来风险，但应该可以看到发展中国家可以发展债券市场，以支撑经济的增长。

　　我们看一下债券市场的重要性。图表上显示了每年债权融资占总融资量，包括股票和债券方面的比重。发达国家对于市场融资有持续稳定的需求，在成熟的股权市场之中，通过发行新股融资，需求比较有限，公司往往需要透过持续发行现有债券和新的债券进行融资。发达国家市场比较依赖于股权融资，因为在快速发展的经济中，不断出现了新兴公司，或者政府不断推出，比如说国有企业。在发达国家上市公司股权融资比重占得比较多一点。目前股权融资比重在中国国有企业占的比重稍微低一点。发达国家债券的发行量往往因为经济变化量的影响，所以股权融资占总体公司中的比重波幅也是比较大的。

　　这个图说明全球债券未偿还份额。按百分比来看，发展中国家在全球融资比例在上升。06年底是6%，目前是9%，考虑到过去十年新兴市场的快速发展，这个结果应该不会是意外。然而，如果我们考虑到GDP方面的比重，其实发展中国家占全球总GDP的24%，而且还不断地上升。现在看他们占全球债券的比例只有9%，所以发达国家债券市场有着非常巨大的发展空间。拓展融资途径，鼓励债券市场发展，使新兴市场能够更好地利用充分分配的闲散资金进行更好地发展。

　　如果没有债券市场，纯粹用股权融资有什么不利的地方呢？债券市场是金融市场非常重要的基石。债券市场有利于整个金融市场的稳定，不同期限的融资渠道，对中国不同时期的经济发展非常重要。比如说在很多国家，亚洲金融风暴时期的利率价格都不断上升，一个公司能有很好的债券市场，可以通过以前发的债券，有长期的债券融资，可以分散债券风险。一般投资者可以通过分散自己的投资到不同的地区、行业，根据自己的资产分散风险，相比股票，回报方式完全不同，而且有稳定、固定的期限，对保守型投资者有强大的吸引力。

　　债券市场也可以帮助以新配置市场的闲置资金，也吸引了海外资金的流入，从而更有效地配置长期资源。对于债券的发行者来说，其实债券也可以减少自身对有限融资渠道的依赖，一个活跃的债券市场同时也反映了那个公司和经济表现的好坏，增加金融市场的透明度，也有利于公司降低融资成本，提高经济体中资源的有效配置。

　　这是亚太区金融市场的发展，中国大陆和亚洲其它国家的金融市场发展。可以看出，亚洲金融市场相比发达国家仍然比较小，但目前亚洲国家越来越运用债券手段融入资本和债券市场里。中国的资本和债券市场比其它亚洲国家大很多，2004年以来增长了超过150%，虽然有70%的债券，仍然是政府和相关机构发行的，刚才吴行长也谈过，公司债券规模还是非常小。在韩国，政府发行的债券占总量的50%以下，在香港，非政府发行债券比例比较多，只有20%的债券有政府发行。相比那些政府融资需求比较高的国家和经济体，香港和新加坡债券市场发行对缓慢一些。

　　我们看一下这个图，债券未偿还的总额占GDP的比重，中国债券市场占GDP比重在亚太各国中比较低，在中国债券所占比重越来越高，而且发展速度非常非常快。1997年年债券未偿还的总额占GDP的9%，今年已经是47%了。十年间中国债券市场获得了非常好的发展，相比发达国家，未偿债券总额占GDP的比重相比中国和亚太国家要远远高，英国、日本、欧美国家债券总额几乎是GDP的两倍。相比之下债券市场发展有着非常大的空间。

　　介绍一下成交量，成交量代表了市场的流动性。可以看到香港的成交量远远高于其它国家和地区，香港市场有大量本币和国际债券发展主体，而且投资者基础比较广泛。香港市场也有其它积极因素，有发达或者活跃衍生产品，也允许投资人和发行人对冲利率和发行有多种工具，公开价格和成交量信息也比较完善。

　　活跃成交虽然不能说是成功债券市场唯一的条件，但一定程度的成交量非常重要。为什么呢？因为市场发行的公允价格和判断市场走势的变化必须有一定成交量的数据才可以获得这个信息。

　　香港特别行政区和中国大陆融资方面，总的融资量波幅比较大，不是很平稳。看到融资债券的比例，在图里显示，有一些大型的中国IPO在香港和大陆上市，IPO的上市导致债券融资比重会发生搬动。以前债权融资比重会超过90%，但股权融资比较活跃，现在比例达到40%—60%。香港债券市场得到了不断的发展，近几年香港一些企业在香港上市，所以香港从2000多港币，增长到4000多港币。企业债券发行稳定增长，2007年企业债券发行量是1999年的2.8倍。香港具有一定的优势，本地和国际投资者比较多，而且有开放的市场，同时香港和大陆有紧密的联系，对债券和股权市场的发展来说起着非常积极的促进作用。

　　同样，看一下中国债券市场的发展增长确实很快。之前的1997年到2001年发展几乎停滞，但过去五年发展得非常快，主要的增长来自于政府和人民银行在过去十年里发行的债券年增长率分别是38%和78%。过去几年中企业债券稳步地增长，未来企业债券还有非常大的发展空间。总体来说，债券市场的增长非常快，过去十年的增长率达到42%，2007年的发行量是1997年的30倍。

　　怎么样才会有成功的债券市场？第一，政府的支持非常重要，这个会有政府的相关机构支持，这非常非常重要。因为可以提供非常完善、透明的法规和监管环境。另外，政府往往可以建立有权威、完善的基准作为发展债券市场的目标，而不是局限于满足财政融资的需求。目前中国已经形成定期发行债券机制。

　　评级和信息的披露。最近发生次级债、信用风险，投资者拿着债券不知道它的价值如何，信息披露怎样。投资者的信心息来自于真实的信息披露和第三方的验证和评估、独立的审计、评级机构对公司业绩的评估和审核。政府可以允许国际权威的评级机构金融国内债券市场，同时债券市场也会从中受益。中国现在本地的评级机构包括中国联合、上海信用信息服务、新华远东中国评级机构。

　　在投资者方面，中国债券市场投资者种类非常多，有投资基金、养老基金、保险公司、银行，但债券的需求和供给比较有限，保险公司一般买入并持有到期债券，这样会减低市场的流动性，减少市场的供给。同时，银行业不允许购买企业债券，政府也可以采取多种方法促进债券市场的供给和需求量，增加市场的流动性，比如说银行发行企业债，取消债券资本利得税，向国际资本市场开放国内的债券市场，我想这对债券市场的发展非常有利。

　　市场机制应该建立完善的市场操作环境，比如说债券的托管、债券交割程序，分销机制也是必须的。关于二级市场，它的好处不是唯一重要的，但我们需要有一定的基准。汇集的处理，每一天市值评估的方法，使得投资者在账户里面采用积极的操作策略，而不是定期买入到期的策略，买入到期的策略无法反映债券因为市场变化而产生的盈利或者亏损。债券市场的对冲风险的能力非常重要。投资者有这样的需求。中国现在已经有基准利率，也有衍生产品，比如说利率互换，远期协议的发展。

　　总体来说，我个人认为债券市场的发展是必须的，而不是可我有可无的。但需要政府和商界合作。债券市场的发展肯定需要市场化，也肯定需要进程，市场化不是一蹴而就的，债券市场必须满足发行者和投资者的需要，供给和需求的增长需要相辅相成，需要适应本地市场的特点。

　　我们可以借鉴发达国家债券市场的经验，但必须考虑到，每一个市场都有自身独特的特点，确保本地债券市场能够适应本地情况和适应本地市场的需求。通过稳定繁荣的金融市场途径，债券市场可以是非常成熟，非常有效、稳定的金融系统的关键。