07年资金向股市、信贷市场流出的趋势明显，加之紧缩性政策创近年之最，债券市场需求明显受到抑制，融资成本的上升使得债券供给也受到影响。08年市场环境将好于07年，发债主体在07年受到抑制的发行需求也将逐步释放。

　　07年各类主体在银行间市场共发行人民币债券约60000亿元(不考虑未向市场发行的特别国债)，较06年增加约13.56％，增幅下降约25％。主要原因是央票发行量仅增加2.4％，其他各主要品种的供给增速均超过20％，其中信用类产品增幅达到35％。

　　央行操作压力非常大

　　影响债券市场供给的最主要因素是央行操作，这里指的央行操作包括央票发行、回购操作、定向央票发行和准备金调整。当前央行操作的主要目的是回笼“双顺差”带来的过剩流动性。自05年以来，央行操作对外汇储备净增额的回笼比例逐年减少，从05年的79％下降到07年的35％，央行的回笼压力逐年加大。并且，07年央行回笼主要靠10次上调准备金，除此之外的央行市场操作是净投放的。08年继续上调准备金的空间已经有限，因此央行回笼压力非常大。

　　08年我国外汇储备的增长较07年可能将较大程度地放缓，预计08年外汇储备增长25%，达到5800亿美元，折合人民币约41000亿，假设仍维持07年35％的回笼比例，则08年央行的净回笼力度约为14400亿元。不考虑08年的新发行且当年到期的央票和正回购规模约为35000亿，也就是说央行需要通过发行央票和上调存款准备金等手段累计回笼49400亿，平均每周950亿，这将是一项非常艰巨的任务。考虑到准备金率上调和定向央票的空间有限，08年央票发行将被寄以厚望，能多发尽量多发，这一点从央行不惜成本，不断抬高央票利率增加其吸引力即可看出。据此，央票利率上行压力必然大于下行。

　　金融债计划发行规模减少

　　07年共发行政策性金融债10931.2亿元，较06年增加了23％。根据政策性银行2008年的发债计划，08年计划发行10170亿元。其中农发行和进出口银行发债规模有小幅增加，但是最大发行主体国开行的发行计划大幅缩减，缩减2100亿，使得总体发行规模下降。各发债主体的发行计划中，中长期债券的占比都有所上升。我们认为主要原因是贷款规模的限制导致贷款长期化，从而要求与之匹配的负债长期化。

　　以近两年的情况看，农发行和进出口行每年的实际发行量与计划发行量通常相符，而国开行会有或增或减的调整。通过对国开行的债券到期和贷款增长的分析，我们认为5800亿元的发行计划与国开行的资产负债情况基本匹配。但是，据悉有关部门已经批准国开行改革整体方案，而市场普遍预测国开债会采用新老划段的方式处理，国开行或许有意趁当前较高的信用等级多发行债券，因此5800亿的发债规模肯定能完成，有可能扩大。