二季度公开市场到期资金量达到1.5万亿元，其中央票到期8700亿元，虽然较一季度出现回落，但考虑到新增外汇占款的投放，央行的回笼压力仍然很大。目前来看，央行的主要回笼工具仍是公开市场操作和法定存款准备金率，3年期央票的发行可能会成为常态，这相对会减小法定存款准备金率上调的频率。

　　在央票招标利率走势方面，2007年以来的经验显示，央票利率一般跟随着货币政策而变化，其主要受到央行调控意图的影响。央票招标利率伴随着央行加息而出现阶梯式上升，其与央票发行量的关系并不明显。我们认为，央票招标利率上升、稳定和下降的情景都可能出现，而央票招标利率下降的可能性最大。

　　我们认为央票招标利率下降的概率最大。1、二季度CPI回落，加息预期更弱，二级市场利率将继续下降，二级市场倒逼一级市场。2、二季度Fed继续降息，中美利差继续攀升，央票利率下降有利于降低套利空间。3、央票利率和回购利差处于高点，金融债与央票利差处于低点，均存在均值回复的需要。4、即使加息周期，央票利率也可能大幅低于定存利率。5、二季度到期央票少，市场对央票需求高，供需上有利于一级市场发行利率降低。央票利率下降将成为市场收益率特别是短期利率继续下降的一个契机。

　　但是，央票招标利率体现的是央行的调控意图，央行是否有降低央票利率的意愿呢？很多投资者从央行对商业银行信贷紧缩调控的角度看，央行继续保持相对较高的央票利率有利于有效地控制银行的信贷，这个看法对央行继续保持央票利率稳定具有一定的解释力。但是，我们认为，如果央行想要使得债券收益率相对信贷利率具有优势的话，调控长期国债收益率更具有效果，如卖出特别国债。从2007年的经验来看，在银行间资金面十分充裕的环境下，央行对商业银行信贷调控的手段就是用尽一切办法回笼银行的流动性，比如2007年以来连续十来次法定存款准备金率的调高、特别国债公开发行、加大公开市场回笼力度，但最有效的工具还是加强行政干预和窗口指导。因此，保持央票招标利率和信贷利率的利差并不是央行调控信贷时考虑的重点，这从2007年央行不断调高法定存款准备金率而同时降低公开市场回笼力度的调控思路就可以看出来。目前央行已经按季对商业银行信贷投资进行调控，全年的调控目标也大致确定，显而易见，2008年央行调控银行信贷的手段早已转向行政干预，公开市场操作主要更侧重于回笼流动性。在这样的情况下，央行也就不一定必须要保持央票招标利率的相对高位，适当的时候，我们认为，央行也会稍微下调央票招标利率，这并不会对资金回笼效果产生明显的影响，反而有助于降低央行的资金回笼成本。

　　央票利率稳定和上升概率相对较小。预计二季度CPI仍将处于高位，CPI与央票招标利率的差距也处于历史高点，而且，二季度巨大的回笼压力也使得央行尽量保持央票利率稳定。如果央行继续提高存贷款利率的话，央票招标利率也会水涨船高。