申银万国 屈庆 张睿 张磊　

　　上周债市调整，收益率有所上行，我们认为主要原因有以下几个方面。

　　首先，一季度至今国债收益率整体上处于大幅度单边下降的态势，近期市场多头气氛有所降低，部分投资者趋于谨慎，因此上周收益率的上升是债市的正常回调；其次，上周股票市场大幅反弹的资金回流效应，股票型基金一季报显示其债券配置比例处于较高水平，因此我们不排除部分基金公司抛售债券以增加股票投资比例，但由于其持有规模不大，对市场影响也不会很明显；第三，上周央行调高法定存款准备金率，约从银行体系冻结资金量2100亿元，央行连续加大的回笼力度会对市场资金面产生暂时冲击；第四，管理层今年对银行信贷按季进行调控，在“早投放，早收益”的放贷冲动下，商业银行一般在季度的第一个月会把资金投向大量信贷，这暂时减少了银行投资债市的资金。但从全季度角度来看，在银行信贷规模大致确定的情况下，这并不会影响银行投资债市的总资金量，只是影响了资金流入债市的节奏。

　　上周债市下跌或许也反映了市场对未来资金面的担忧，未来市场的资金面状况值得我们密切关注，但目前来看债市的资金供应仍会大于债券供给。即使假定在上周的股市反弹中，股票型基金开始抛售债券，这对银行间债市的影响也十分有限。

　　具体在投资策略上，在预计未来债市仍然趋好的前提下，我们认为调整就是买人的机会。配置型机构仍可关注中长期国债的走势，交易性机构也可加大中长期国债的投资比例，以获取债券牛市下的价差收益。从相对价值的角度看，公司债，企业债和AA级短融等信用产品的投资价值更高，基金和保险等机构可继续加大央票和信用产品的配置比例。